Слово редактора
В данной статье мы исследуем, как решения ФРС формируют мировой ландшафт долговых рынков. Монетарная политика США остается ключевым фактором, определяющим направление глобальных потоков капитала и оценку рисков на суверенных долговых рынках.
— Главный редактор, Александр Петров
Значимость денежно-кредитной политики ФРС для глобальных рынков
Федеральная резервная система (ФРС) США, как эмитент главной резервной валюты мира, обладает беспрецедентным влиянием на мировую финансовую систему. Любые изменения в денежно-кредитной политике ФРС создают волновой эффект, который распространяется по глобальным рынкам облигаций, влияя на стоимость заимствований для правительств и корпораций по всему миру.
Важность ФРС усилилась в эпоху глобализации финансовых рынков и высокой мобильности капитала. Сегодня инвесторы могут мгновенно перемещать средства между различными юрисдикциями в поисках более привлекательной доходности с учетом риска, что делает все рынки высокочувствительными к действиям ФРС.
Циклы ужесточения политики ФРС и их глобальные последствия
Исторический анализ показывает, что циклы ужесточения денежно-кредитной политики ФРС часто приводят к существенному оттоку капитала с развивающихся рынков и повышению премий за риск для суверенных заемщиков за пределами США. Последний цикл повышения ставок, начавшийся в 2022 году, когда ФРС начала агрессивно бороться с инфляцией, является ярким примером этого явления.
За период с марта 2022 года по июль 2023 года ФРС подняла целевой диапазон ставки по федеральным фондам с почти нулевого уровня до 5,25-5,50%, что стало самым быстрым темпом ужесточения за последние десятилетия. Этот резкий поворот в политике вызвал значительную волатильность на мировых рынках облигаций и привел к существенному укреплению доллара США.
График 1: Корреляция между ставкой ФРС и индексом доллара США (DXY) в 2022-2023 годах
Трансмиссионные механизмы влияния ФРС на глобальные облигационные рынки
Можно выделить несколько ключевых механизмов, через которые политика ФРС влияет на глобальные рынки суверенного долга:
1. Эффект процентных ставок
Повышение ставок ФРС приводит к росту доходности казначейских облигаций США, что, в свою очередь, увеличивает привлекательность американских активов для международных инвесторов. Это создает конкурентное давление на облигации других стран, вынуждая их эмитентов предлагать более высокую доходность.
2. Курсовой эффект
Рост процентных ставок в США часто приводит к укреплению доллара США, что создает давление на валюты других стран. Для стран с высоким уровнем долга в иностранной валюте это означает рост стоимости обслуживания долга и повышение рисков для бюджетной устойчивости.
3. Эффект ликвидности
Ужесточение денежно-кредитной политики ФРС сокращает глобальную долларовую ликвидность, что может вызвать "высыхание" финансирования для более рискованных заемщиков и привести к расширению спредов доходности.
Наше исследование показывает, что за последние два десятилетия существует сильная корреляция (0.83) между изменениями ставки ФРС и средними спредами доходности суверенных облигаций развивающихся рынков относительно казначейских облигаций США.
Дифференцированное влияние на различные группы стран
Важно отметить, что влияние политики ФРС на разные страны неоднородно и зависит от ряда факторов:
Развитые экономики с сильными фундаментальными показателями
Такие страны, как Германия, Япония или Швейцария, обычно демонстрируют ограниченную реакцию на изменения политики ФРС. Их облигации часто рассматриваются как альтернативные "безопасные гавани" наряду с казначейскими облигациями США, и в периоды рыночной турбулентности может наблюдаться даже снижение их доходности (отрицательная корреляция с доходностью облигаций США).
Развивающиеся рынки с сильными макроэкономическими показателями
Страны с солидными валютными резервами, низким уровнем внешнего долга и надежной фискальной позицией (например, Южная Корея, Сингапур, Чили) обычно испытывают умеренное влияние политики ФРС и могут адаптироваться к изменениям без серьезных финансовых потрясений.
Уязвимые развивающиеся рынки
Страны с высоким уровнем внешнего долга, значительным дефицитом текущего счета и ограниченными валютными резервами наиболее уязвимы к ужесточению политики ФРС. В такие периоды они могут столкнуться с резким оттоком капитала, обесценением национальной валюты и ростом стоимости обслуживания долга.
График 2: Реакция доходности 10-летних государственных облигаций различных стран на повышение ставки ФРС на 100 б.п. (2010-2023)
Количественное смягчение (QE) и сокращение баланса (QT): новые измерения влияния
После глобального финансового кризиса 2008 года и в период пандемии COVID-19 ФРС активно применяла нетрадиционные инструменты денежно-кредитной политики, включая масштабные программы покупки активов, известные как количественное смягчение (QE). Это привело к беспрецедентному расширению баланса ФРС — с примерно $900 млрд в 2008 году до пикового значения около $9 трлн к началу 2022 года.
Переход от расширения баланса к его сокращению (количественное ужесточение, QT) представляет собой еще один канал влияния ФРС на глобальные рынки облигаций. Наш анализ показывает, что объявления о планах сокращения баланса ФРС приводили к росту доходности облигаций не только в США, но и на международных рынках, особенно в странах с высокой интеграцией в глобальную финансовую систему.
Корреляционный анализ демонстрирует, что изменения в размере баланса ФРС имеют статистически значимую обратную корреляцию (-0.67) с доходностью облигаций развивающихся рынков. То есть, сокращение баланса ФРС (QT) ассоциируется с ростом доходности и, соответственно, снижением цен облигаций развивающихся стран.
Перспективы и будущие тренды
В ближайшие годы мы ожидаем сохранения ключевой роли ФРС в формировании условий на глобальных долговых рынках, однако можно выделить несколько новых тенденций:
1. Растущее значение "сигнального" эффекта
В условиях высокой неопределенности рынки стали чрезвычайно чувствительны к коммуникации ФРС. Риторика руководства ФРС, прогнозы членов FOMC и изменения в формулировках заявлений нередко оказывают более существенное влияние на рынки, чем фактические изменения ставок.
2. Дифференциация циклов монетарной политики
В отличие от прошлых десятилетий, когда наблюдалась высокая синхронизация циклов монетарной политики между ведущими центральными банками, сейчас формируется тенденция к дивергенции. Это создает новую динамику потоков капитала и влияет на относительную привлекательность различных суверенных долговых рынков.
3. Структурные изменения в международной финансовой системе
Постепенное снижение доли доллара США в международных резервах, развитие альтернативных систем платежей и рост локальных рынков капитала в некоторых регионах могут со временем несколько ослабить влияние ФРС на глобальные финансовые условия. Однако этот процесс будет медленным и неравномерным.
Заключение: стратегии для инвесторов
Для инвесторов на суверенных долговых рынках понимание влияния политики ФРС критически важно для эффективного управления рисками и построения оптимальных стратегий распределения активов. Основываясь на нашем анализе, мы рекомендуем следующие подходы:
1. Уделять повышенное внимание не только фактическим изменениям ставок ФРС, но и сигналам о будущей траектории политики.
2. При инвестировании в суверенные облигации развивающихся рынков проводить тщательный анализ внешних уязвимостей стран-эмитентов, включая структуру долга, размер валютных резервов и состояние текущего счета платежного баланса.
3. Рассматривать возможности диверсификации между суверенными долговыми рынками с различной степенью корреляции с политикой ФРС для снижения общего риска портфеля.
4. В периоды ужесточения политики ФРС отдавать предпочтение облигациям стран с сильными фундаментальными показателями и ограниченной зависимостью от внешнего финансирования.
